国内院线盈利大幅下滑，万达电影复牌市值蒸发224亿

作者 | 市界 冯于凡

编辑 | 小川

停牌前的万达电影（万达影院）曾是各大基金的小甜甜，复牌后成为牛夫人，连遭4个跌停。截至12月4日上午，其市值已蒸发224亿元。相比之下，A股其他主营院线的上市公司，在万达停牌期间已经裤子都跌没了，上海电影、金逸影视和横店影视直接跌穿发行价。

与上市公司股价惨跌对应的，却是国内票房持续增长。11月25日，内地电影总票房完成2017年全年票房558.39亿元，年内票房破600亿元已无悬念。

院线上市公司怎么了？

边扩张边洗牌

“万达停牌前市盈率三十几倍大家都觉得便宜，现在二十几倍反而都嫌贵了。” 北京一位基金经理对市界表示，除了整体风险偏好下降外，市场对院线行业的态度也在发生转变。

2016年，国内票房经历多年高速增长后突然急踩刹车。二级市场2017年做出反应，当年，除了刚上市的横店影视和金逸影视春风得意，其他主营院线的上市公司全线杀跌，早早停牌的万达电影幸免于难。

一级市场也相应下调估值，完美世界20117年初收购今典院线仅仅约12倍PE，而且一年以后就处理给大股东了，2018年上半年红星美凯龙两亿多收5个影城，市盈率更是才6、7倍。

尽管一二级市场院线已经开始过冬，但是影院建设却仍如火如荼进行中。数据显示，截止2017年底，全国有9340家影院，同比增加18%；银幕数达到50776张，同比增加23.3%，银幕数稳居世界第一。18年增速稍有下滑，但截至10月底，全国仍新增银幕7224张、影院1121家，且都在二三四线城市。

在《红海行动》和《唐人街探案2》的加持下，2月份全国电影票房突破100亿元，打破北美市场2011年7月的全球单月单市场票房纪录(13.95亿美元)。暑期档(6-8月)总票房共计174亿元(含服务费)，同比增长7%；观影总人次达到5亿，同比增长6%。

但总票房的增长背后是单银幕产出下降。2015至2017年，影院上座率从17%降至13%。部分影院营利能力甚至恶化。

据一级市场投资人士黎先生透露，以前一家新影院的回本大约5、6年，现在基本要10年以上。同时市场对爆款的依赖越来越重，当某一时期缺少爆款时，数量众多的影院反而显得更冷清。国庆节本来是各家必争的黄金档，但今年几部大头电影票房不达预期，十月份全国票房和观影人次均同比下降超30%。

除了大量开设新影院，部分老影院还在停业装修，更是打压了上市公司财报利润，前三季度报表，上海电影和金逸影视归母净利润分别同比下降34.60%和3.85%，横店影视同比增长5.92%，只有万达电影归母净利润增速超过10%，达到11.86%。而拆分万达业务，观影收入仅贡献32%的利润，其余利润基本由广告收入和商品销售收入构成。即万达能取得领先增速的直接原因是它的直营连锁经营方式，通俗的说就是卖爆米花挣的钱归万达自己。

对于部分公司来说，提高影院的运营能力或许比圈地扩张更重要。去年还位列市场前五位的院线公司星美控股，在疯狂扩张后，如今或在品尝恶果。近三年来，星美拥有的影城数目从130家增加到365家，但打开星美票务APP发现，一线城市的星美影院有半数处于营业状态，三四线城市的星美影院几乎处于全面停业状态，这其中包括星美的招牌店北京金源星美店和开业仅一年的海阳丽达店，而停业原因多为拖欠物业费用。

黎先生表示，去年很多收影城的人都吃了亏，像完美世界，收了也不会经营，整合也做不好，结果影城的亏损传导过来，在业绩股价压力下只好剥离了；大地影院之前33亿元收了橙天嘉禾，对价奇高，结果这些影城很多都是负利润。

好莱坞的启示

有市场人士认为目前影院的景气只是因为缺少好电影，等新老影院交替完成，电影创作进入成熟期，市场会重回高增长。但对比美国影院市场发展轨迹，或许会有不同结论。

美国影院数量在1948年达到顶峰2万1千家，但当年美国最高法院根据反托拉斯法对“派拉蒙案”做出裁决，判定大制片厂垂直垄断为非法，要求制片公司放弃电影发行和电影院放映的业务。

不过观影人次其实在1946年就开始大幅下滑，比起影院减少，更主要的原因是二战之后电视、家庭录像机、DVD等替代品的兴起和普及，娱乐方式多元化；另一方面1946-1964年美国经历了一轮著名的“4664”婴儿潮，生育率始终维持在 3‰以上，照看婴儿自然比去电影院重要。

1980年后美国放开制片公司电影发行和放映业务，但市场已经基本完成兼并整合期进入寡头时代，影院数量继续减少。

从总票房来看，全美电影票房这20年实际基本没有增长。1995年全美电影票房总收入是53.15亿美元，经过通胀调整后折算到今天大约是108.74亿美元，而2017年全美电影票房总收入为109.72亿美元。1995年全美总共消费了12.2亿张电影票，2017年居然也是12.2亿张。只是1995年电影票均价是4.35美元，2017年为8.97美元。总票房的增长基本全靠通货膨胀。

对比美国人均4次的年观影数，中国人均不到2次，但是中国广大农村基本没有影院，去掉一多半的农村人口，也就是目前城市人口观影数甚至超越美国。

饼已画好

其实单价观影收入来看，影院盈利能力并不高，多数公司仅维持10%出头的毛利率，主要靠广告和商品销售挣钱。

但跳出电影之外，市场给影院画了大饼。一级市场估值今年回归理性后，又吸引了部分大佬入场。黎先生认为，影院作为连接消费者的一个窗口，还是很有价值的，就好比之前几个巨头在收超市，影城是个很吸人流的东西，很多商业体都是靠它吸人流的，所以现在商业地产商很多都在自建，亏钱也没关系，帮他们商业带动起来就行。

另一方面，还有完美世界和阿里打电竞概念，博纳、华谊这种内容制作的就上下游联动。当然饼大家都画出来了，不过能不能吃到不好说，像完美世界就已经把收的影城都剥离出去了。